2011年中国宏观经济金融展望：政策稳中偏紧(4)

　　货币政策稳中偏紧 调控手段积极创新

　　2011年，为防止物价涨幅过快，并兼顾经济平稳增长和促进经济结构调整，预计货币政策将稳中偏紧，数量型工具仍是主要工具，差别存款准备金率动态调整措施可能实施，存贷款基准利率继续小幅上调。

　　稳健货币政策将统筹兼顾各方面目标，更加注重灵活性和应变性。与适度宽松的货币政策相比，稳健的货币政策在方向、目标和具体操作上都有所不同。稳健货币政策在方向上是“中性”的，尽管较适度宽松的货币政策有所收紧，但不是明显的“从紧”；政策目标则相对更为平衡，统筹兼顾经济增长、币值稳定、促进就业、平衡国际收支等内外目标；在具体操作上更具灵活性和应变性。2011年，在防止物价上涨过快是货币政策的首要任务、同时还要兼顾稳增长和调结构的情况下，预计货币政策将是“稳中偏紧”。

　　准备金率仍将发挥主要作用，并可能实施差别准备金率动态调整措施。总体来看，由于差别准备金率动态调整措施将会设定过渡期安排，预计2011年存款准备金率统一上调和差别上调将会同时进行，其合并影响程度至少相当于准备金率统一上调4次、每次0.5个百分点左右。但考虑到多数银行都会尽量避免“被差别”，准备金率仍会以统一上调为主。综合考虑到目前金融体系总体流动性依然较为宽裕(贷存比在67%左右)、信贷需求较为旺盛以及资本流入压力较大等因素，2011年上调准备金率依然较为迫切。但考虑保证资本市场尤其是债市发展资金需求等因素，我们认为年内法定存款准备金率超过22%的可能性不大，否则不但银行贷款投放明显受限、银行经营压力剧增，还会对债市的正常发展构成显著制约。

　　据媒体报道，2011年央行拟实施差别准备金动态调整措施。与统一调整着眼于总量不同，差别准备金率调整的目标指向是个体。预计该措施的实施影响如下：一是粗略估算，差别准备金率措施的最终实行效果相当于行业普调准备金率1-2个百分点；二是国有大型银行“被差别”的可能性不大或是程度较轻，部分信贷增速快，资本充足率偏低的中小银行可能需要额外上调1-2个百分点；三是贷存比较低、定价能力较强的银行因资金充足、贷款收益率高而不用过于担心“被差别”，其贷款增速不会明显放缓，而贷存比较高、定价能力较弱银行的贷款投放所受影响较大；四是该措施的实施将促进银行均衡放贷和稳健发展，但也会增加银行业融资压力；五是在过渡期内准备金率差别动态调整和统一调整同时实施的可能性较大。

　　存贷款基准利率继续小幅上调。综合考虑各方面因素，预计2011年底之前存贷款基准利率有可能会上调2-3次，每次0.25个百分点。尽管2010年有两次加息，但目前实际负利率状态依旧。在2011年通胀压力依然较大、企业投资冲动较强的情况下，利率有继续上调的必要。但鉴于以下因素，利率不大可能出现连续和大幅上调。首先，在美国未升息的情况下，中美利差扩大将会进一步导致资本流入增多，这会对货币政策形成新的压力。其次，预计2011年人民币继续保持小幅升值态势，升值的紧缩效应也会对加息形成一定替代。第三，尽管2011年物价上涨压力较大，但物价形势还是总体可控的，不会出现恶性通货膨胀，因而不必大幅升息。第四，历史经验表明，稳健货币政策下的利率调整不会过于频繁和剧烈。

　　公开市场操作灵活进行，总体偏向净回笼。2011年，公开市场操作仍将继续根据存贷款状况、外汇占款情况、金融体系流动性状况灵活进行，以调节市场资金供求，继续保持流动性合理适度。与2010年相比，2011年的公开市场操作将呈现偏净回笼资金、操作品种可能进一步丰富和期限结构偏短期三个特点。不过，在利率不大可能大幅度上调，同时准备金率进一步调高导致银行可用资金减少的情况下，通过公开市场操作进行资金回笼可能依然会面临一定的困难。

　　汇率政策仍坚持人民币对美元的渐进升值，并稳步推进汇率形成机制改革。2011年，汇率政策仍以维持人民币对美元的渐进升值和稳步推进形成机制改革为主。预计全年人民币对美元的升值幅度在5-7%。在总体升值趋势下，人民币汇率将继续根据市场情况和国内外经济状况进行动态灵活调整，并呈现出有升有贬的波动格局。同时，不排除人民币汇率波动幅度在现有的基础上适度放宽的可能。

　　在继续加强信贷窗口指导的同时，更加注重通过宏观审慎政策来引导信贷均衡投放和平稳增长。2011年，预计监管部门将继续加强窗口指导，注重优化结构和控制风险。与此同时，2011年监管部门将更加注重通过宏观审慎政策来引导信贷均衡、平稳增长，通过差别准备金率动态调整、持续加强资本监管以及实施拨贷比考核来防止信贷增长过快、要求银行提高风险管理水平和促进银行稳健发展。此外，2011年监管部门还将注重对社会融资总量的调控和管理，统筹考虑银行贷款、股票融资、债券融资以及其它融资方式的规模和影响。

　　交通银行金融研究中心

    报告负责人：连平 周昆平

　　报告执笔人：唐建伟 鄂永健 陆志明