券商2011年投资策略：高端酒类承压大众食品崛起

　　品牌溢价的行业分布

　　我们认为未来2年内白酒潜力仍有释放空间。从产品类别来看，2004-2008年超高端酒最红火，2009年至今次高端酒最风光，预计未来2年仍无出其右。而中端酒将接力深化，因未来大众化的消费能力崛起是必然。次高端企业产品线下移仍将享受最大受益，具备资本实力和品牌优势的中低端企业产品上移也可能突出重围，当然终端的价格区间也应会提高，而资本实力和品牌底蕴将最终主导行业发展格局。

　　2010年食品饮料板块除酒类大幅上涨以外，另一个现象便是大众品类上市了许多新型的企业，而且预计会越来越多，这些企业的上市使不曾为消费者所熟悉的日常消费品开始走出品牌化道路，如传统食品中的涪陵榨菜、恒顺醋业等，调味品中的安琪酵母等，方便休闲食品饮料中的承德露露、洽洽食品等。我们相信经济转型后提升消费，尤其是二三线城市的消费，将为大众食品级品牌化打开巨大的空间。

　　白酒宜淡季增持

　　目前白酒板块中高端品板块短期估值不低，受流动性收紧音响，或将承受一定压力。目前高端品板块整体估值已经达到2011年35倍，其中一线白酒接近30倍，二线白酒古井贡、山西汾酒则处于40倍以上的水平，张裕估值也与高成长的二线白酒看齐，估值水平与洋河股份相当。而目前市场处于政府压制通胀预期和通胀仍然较高的博弈之下，流动性增量的减少对高端品有负面影响。

　　我们对高端品板块中期仍然看好，总体建议可在淡季阶段性增持，等待旺季收获，其中白酒、红酒公司继续演绎市场细分、高效分销，业绩增长仍然较为确定，2011年底以2012年的业绩预期估值还有上升空间。重点关注其中两类：一是于本阶段后期发力并有品牌和资本优势的公司，如山西汾酒等；二是业绩或体制改善预期的公司，如贵州茅台、泸州老窖、老白干、水井坊等。其中茅台利润增速将走高，老窖估值低，有后劲，五粮液有能力20%以上增速。

　　而对于中高端类白酒，我们认为其短期估值也偏高，但长期仍值得看好。我们建议短期持有为主，待淡季估值回落时再增持。我们将张裕也放在中高端酒类中，维持对张裕A“强烈推荐-A”的评级，作为中高端红酒代表，仍将长期受益于二三线市场消费升级、城市化生活方式的普及，未来数年保持25-30%的利润增速有保障。此外，中高端白酒中的山西汾酒、古井贡酒、洋河股份仍是高增长最确定的品种，次高端主导市场仍未结束，洋河具备先发优势，后续要看管理层能否率先筹谋下一个时代；汾酒和古井贡自2008年底才发力，后劲还有待释放，未来2-3年可望汾酒超越400亿市值、古井超越300亿市值。这三个公司资本储备充足，未来经得起市场考验，产品线完整，能发展适应大众化消费时代的产品。

　　其他品种包括水井坊、金种子酒、老白干酒、沱牌曲酒等。水井坊主要来自DIAGEO收购获批及后续业绩预期底部反弹带来的交易性机会，公司对收购事件各项准备工作较充分，地方已经批准，公告以来舆论几无反对声音，对中国白酒试水海外也是好事，因此我们认为商务部批准的难度不大，股价在要约收购价附近可以配置，具备安全边际。

　　金种子酒仍将受益于区域经济发展，市场深度分销，业绩有望保持较快增长，但公司的品牌力偏弱，过分依赖渠道推广，在本阶段后期优势品牌主攻中低端消费价位且渠道一片红海时压力较大。再融资充实了公司资本实力，但扩建产能太多会是一把双刃剑。公司需在品牌影响力上多做些储备。

　　大众食品选龙头企业

　　大众品投资逻辑主要有3条主线：

　　1、首选各子行业龙头。我们认为高端品由于其文化附加，使行业呈现强者更强，弱者不弱的格局。但大众品的竞争更为充分，产品同质化，未来必然是强者更强，弱者退出的格局，行业集中度持续提高。配置各个子行业中经过市场考验的龙头企业，将享受其成长和整合的长期收益。肉、禽、奶、啤酒等产品消费最为广泛，龙头企业诞生最早，未来产业整合还有较大空间；蔬果(本轮价格上涨最大的产品)、调味品、食品配料和添加剂等行业龙头还处于起步阶段。

　　2、挖掘区域优质品种。中国一线城市发达程度其实已经可以赶上现代化国家，未来中国消费升级的主力必然是二三线市场，首先深挖二三线市场的优质公司具备不断做大的潜力。如复合调味品行业就值得关注，整体20-30%的增速，在二三线餐饮和家庭市场都有替代味精的趋势，相关的企业如佳隆股份及配料生产公司星湖科技将显著受益。

　　3、关注通胀预期变化下的机会。通胀早期由于对成本压力的预期，往往压制大众品的整体表现；通胀后期提价预期出现，有定价能力的龙头企业的将提价应对，股价应是阶段性表现；通胀预期的回落时点，将是大众品板块性行情来临之际，我们认为2011年二季度后值得关注，尤其是目前估值较低的啤酒行业。

　　盈利预测与评级

　　根据三季度业绩情况，我们调升五粮液、古越龙山的2010年预测，五粮液估值已有一定优势，我们上调短期评级为“审慎推荐”，山西汾酒长期评级调整为“推荐A”，上调青岛啤酒2011年预测，并上调短期评级至“强烈推荐”，调降燕京啤酒、金枫酒业、光明乳业2010年预测。 (招商证券研究所)