专家称CPI涨幅下降未必通缩 货币政策应稳健

　　国家统计局9日发布报告，7月全国居民消费价格总水平(CPI)同比上涨1.8%，涨幅比上月回落了0.4个百分点。笔者认为，CPI显示的是当期的价格水平，单月数据不能作为对未来物价态势和政策取向的判断依据。为避免被不正确的数据信息挖掘思路误导，笔者希望能讨论CPI没有告诉我们什么。

　　首先，CPI涨幅下降没有告诉我们通缩会必然出现。笔者认为，单月CPI增长低于2%并没有释放任何通缩信号。通缩不是一个孤立现象，而是与通胀一样，是经济形势的一部分。一般情况下高通胀与经济过热联系在一起，通缩与经济衰退联系在一起。判断通胀还是通缩，需要增加对经济增长形势更全面的分析和判断，简单从单月CPI数据就作出通缩判断，信息是不够充分的。只要今年稳增长的目标能够实现，就不会带来通缩风险。

　　其次，CPI下降没有告诉我们货币政策应该宽松。有观点认为，近期CPI增幅已经明显回落趋于平稳，货币政策应有所放松。这种解读不断强化了市场对于降低存款准备金率的预期。这种认为通胀形势平稳银根就要放松的看法，是对货币政策缺乏基本认识。

　　货币政策作为宏观经济的调控工具，要随着经济形势的变化而逆周期调整。经济过热会导致通胀，货币政策就会收紧；经济大幅下滑，失业率上升，货币政策就应该降低利率刺激投资创造就业。但是如果经济平稳增长，并未过热，也没有衰退，货币政策就不应该过多干预经济活动，制造经济增长的不稳定波动。

　　中国经济从正式开始利用货币政策作为调控工具，大概有20年左右的时间。上世纪90年代初的高通胀，2004年的经济过热，以及2007-2008年上半年因为资本大规模流入造成流动性严重过剩，货币当局采取了紧缩的货币政策；在1998年面对亚洲危机的影响和2009-2010年面对金融危机的影响，货币当局采取了宽松的货币政策。除此以外，在其他经济平稳增长的年份，货币政策呈现稳健的态势。

　　现在物价呈现平稳态势，货币政策应该回归正常，而不是由调控通胀的紧缩状态立即变成调控通缩的宽松状态。如果货币政策表现为非紧即松或者非松即紧的极端交替，可能使本来平稳的经济变得不平稳。

　　货币政策的“显性”目标是调控通胀和通缩，因为通胀通缩与经济增长相关，所以非稳健的货币政策紧缩或宽松，是通过减少或增加经济运行中的流动性来操作的。从这层意义上说，经济增长应该是货币政策的“隐性”目标。所以当前稳增长的货币政策应以经济运行中的货币需求增长，以及与之相匹配的流动性状态为指标。换句话说，货币供应量的增长不能盲目地印发货币，而是要与实体经济的有效总需求同步。

　　第三，当月CPI没有告诉我们未来物价走势。CPI不是一个前瞻性的指标，而只是当期价格总水平的量化显示，严格来说没有发出对未来CPI如何变化的任何信息。

　　CPI涨幅的计算是由两部分决定的。一部分是翘尾因素，这一部分由去年的通胀水平决定，可以被准确计算出来。2012年剩下的五个月的翘尾因素分别是0.7、0.2、0.1、0.3和0，没有悬念地呈现下降态势。未来影响物价形势的最大变化在CPI涨幅计算的第二部分，即新增因素。影响物价变化的新增因素由输入性因素与国内因素综合形成。输入性因素一方面来自资本流入带来流动性的变化。在当前人民币呈现双向波动，美元对其他货币升值的情况下，资本流入的压力并不大，不构成下半年通胀的压力。输入性因素另一方面表现为国际市场大宗商品价格。根据现在的信息，国际粮食价格由于干旱呈现上升状态，这会对未来我国的购进价格产生上升压力，一到两个月的滞后影响可能通过PPI传导至终端消费价格。不过因为美国大选在即，所以国际油价可能会在每桶90美元左右震荡，对国内通胀的影响应该可控。中国粮食进口主要是大豆和玉米，国际粮价上涨对国内食品价格会有所影响，但根据现在的信息，总体上输入性通胀因素影响在可控范围内。

　　从国内因素看，首先货币政策比较审慎，不会构成未来通胀的货币基础。非货币因素包括要素价格机制调整和工资调整，也会对未来物价上行产生影响。但通过前期的观察，要素价格调整对非食品价格的影响基本在1%—2%的水平，并没有显示对CPI具有较大的直接影响。今年全国各地较大面积的自然灾害对蔬菜水果的生产和运输产生的影响，会在一定程度上改变食品供求关系，不排除未来几个月食品价格会有所上升，甚至可能推动CPI涨幅重上2%的情况，不过这个影响是合理的也是正常的。

　　综合国内因素，全年平均价格总水平涨幅应该可以控制在3%—3.5%，低于政府设置的4%的可承受水平。因此，货币政策可能会坚持与实体经济同步的稳健态势，价格机制改革会继续推进；粮食收购价格会适度上涨，有利于农民收入的提升；通过流通环节的价格调整产生稳定食品价格，进而平衡粮食收购价格上涨对物价的影响，可能会更加积极。

　　□银河证券首席总裁顾问 左小蕾