唐双宁：美联储“量化宽松”政策的三种后果

　　美联储11月初推出第二轮“量化宽松”政策(以下简称“QE2”)，其要点是在保持0-0.25%利率水平的条件下，于明年6月底前购买6000亿美元的中长期国债。此前，美联储于2008年底推出了第一轮“量化宽松”政策(QE1)，预计两轮“量化宽松”共投放2.3万多亿美元。

　　美联储QE2的出台在全世界引起轩然大波。美国为了刺激经济、增加就业而向全球注水，时间巧妙——安排在中期选举之时；意图明显——企图政治经济兼修。它的如意算盘能够实现吗？我看不那么简单，其后果可能有三。

　　一是损人利己。损人是肯定的。“量化宽松”表面上是美国“自扫门前雪”，本质却是一种“以邻为壑”的货币贬值政策。其后果是过量的美元将导致流动性泛滥，热钱冲击市场，汇率波动加剧，引发全球通胀(预期)和资产泡沫，并冲击他国货币政策的独立性，加剧全球范围的“货币战”和“贸易战”，搞乱国际金融秩序，打击全球经济复苏。

　　利己是愿望。前三季度，美国GDP环比增速分别为3.7%、1.7%、2%，趋于收窄；截至今年10月份，失业率连续18个月停留在10%左右，是26年来最严重的一次；消费信贷出现超过26个月的环比负(零)增长，消费者信心难以恢复。在这种情况下，美国寄希望QE2或许能在短期内刺激经济和就业，奥巴马或可捞回一点政治主动，为此再次铤而走险。

　　二是损人不利己。QE2是一剂“猛药”，但未必是“良药”。据估计，美国M2已大幅增长(到10月份，M2余额近9万亿美元，比危机前增长12%)；今年国债余额将达14万亿美元，占GDP的93%；2010财年财政赤字高达1.5万亿美元，占GDP的10%。在美国，现在的问题是，企业不愿借，银行不愿贷。在这种情况下，QE2能收到预期效果吗？美国消费不振、投资信心缺乏、失业高位徘徊的根本原因不在货币量的大小，而在于社会经济的深层次结构恶化，金融秩序的基本面遭到破坏。不采取治本之策，仅靠货币数量推动可能只是政策上的一厢情愿或策略上的掩人耳目。正如弗里德曼比喻货币政策时所言，“你可以将马拉到河边，但不能逼着它喝水”。凯恩斯也说过：“你不能推动绳子(绳子是拉的)”，美国正是在用货币量这根绳子来“推动”复苏与就业，可谓舍本逐末，损了别人，未必利己。

　　三是损人害己。要进一步指出，从长远看QE2可能是饮鸩止渴，既损人又害己。“损人”有两方面，一是对经济复苏正常但通胀预期已经抬头的广大新兴国家与地区，无异火上浇油；二是对试图学步的日本、英国等少数国家，将跟着别人吃错药。“害己”至少有三方面，一是过度负债，美联邦财政将难以为继；二是美元长期贬值，“货币领袖”地位的基础动摇；三是美国政府行不义之策久矣，必然饱尝“失道寡助”之苦！

　　之所以可能出现三种后果，盖缘于美国危机的深刻性和世界经济的二元性。仅就二元性而言，当今世界在经济发展水平、货币政策、汇率政策、贸易平衡、资本流动等领域广泛存在，而当前最主要的是两点。

　　一是复苏的二元性。国际金融危机以来，各国在经济复苏过程中分化为两大阵营：以美、欧、日为代表的发达国家，复苏仍面临很大的不确定性，并伴随一定程度的通缩；而以中国、印度为代表的新兴市场国家，复苏态势基本确立，面临通胀(预期)压力。复苏的二元性可能使QE2出现“冰火两重天”的后果。

　　二是美元的二元性。美元既是美国货币，又是国际货币，这种二元性决定了美元的流动性与稳定性难以两全(即“特里芬难题”)。美国本该履行双重责任，但却置他人于不顾，这既暴露出当前国际货币体制的内在矛盾，更助长了一种十分恶劣的国际金融文化。

　　在这种二元性背景下，QE2的三种后果实属必然，差别在于不同阶段有不同的表现。短期可能出现某些“利己”的假象，中期则呈现“损人不利己”的困境，长期看，必陷入“损人害己”的泥潭。

　　当前，我国宏观经济政策面临着诸多“两难”，QE2又使其难上加难。说实话，面对QE2，全世界还真没有什么更好的办法。过去美国是一手拿胡萝卜，一手拿大棒；现在是一手拿军事大棒，一手拿金融大棒；只不过在大棒外面包了橡皮管子罢了。前面分析的三种后果共同点是“损人”，而是否“利己”在两可之间，因时而异。既然如此，美国为什么还要这样做？这就牵涉到美国的“国家利益至上”理念，牵涉到美国的中期选举和大选及美国的民主制度，非本文所能涵盖。我们有我们的国家利益，我们有历史形成的高额外汇储备，这些外汇储备既是武器，又是人质。中国的货币当局也真是够难的。在这种情况下，只能刚柔相济。综合起来，无外乎三条：一是合纵连横。紧密联系新兴经济体，求大同，存小异，捍卫共同利益；积极争取欧元区中间国家，加强政策协调，互助互利。二是积极抵御。加强对资本项目的管理，积极构筑“防火墙”，完善人民币汇率形成机制，掌握汇率主动权，调控好“双向波动”的时机、幅度和节奏。三是完善自身。完善货币政策工具，增强货币政策的有效性；加强外汇储备(2.6万亿美元)的总量管理和结构调整，减少被动，增加主动。这些话说起来容易做起来难，不当家不知柴米贵。中国光大集团董事长 唐双宁