存准率下调时间窗口打开 货币环境决定反弹高度

　　龙年伊始，随着货币回流银行体系，银行间货币环境得到改善。但下月初巨幅逆回购到期，流动性将回归常态，短期利率可能再度高企；若一月份外汇占款继续减少，存款准备金率下调窗口将打开，同时一月份信贷投放规模可能在八千到万亿之间，在此情形下A股市场面临的内部形势将趋于好转。

　　外围环境目前依然存在压力，中东局势紧张，原油价格存在较大风险；欧债面临集中到期，但欧洲央行和IMF注资的可能性较大，不排除传出利好的可能性。在货币环境改善、政策提振以及大类资产配置利好股市的情况下，市场有望延续估值修复行情。

　　存准率下调时间窗口打开

　　一月份是历年信贷投放的高峰期，2012年由于春节和元旦两节均出现在一月份，导致一月份实际工作日减少。这可能会减少一月份信贷投放总量，在此我们认为一季度信贷投放量更值得关注。同时，由于逆回购即将到期，我们认为存款准备金率下调的窗口已经打开，近期存款准备金率或下调0.5个百分点。

　　“早投放、早受益”是银行的普遍做法，信贷通常会呈现“前高后低”的特点。一年之计在于春，一般一季度的放贷规模为四个季度之首，而1月份又是一季度新增信贷的最高峰。如2009年与2010年的1月份都出现过万亿以上的信贷规模，而最近的2011年一季度，银行业金融机构新增人民币贷款22550亿元，其中1月份新增贷款为10400亿元。

　　2012年，由于双节均出现在1月份，导致1月实际工作日的锐减。因此2012年应该更多关注一季度的信贷规模，预计一月份信贷规模在8000-1万亿左右，比市场普遍预测数据偏低。

　　央行自上个月底开始停止了央票发行，并在春节前开展短期逆回购操作，这保证了公开市场连续的资金净投放。在3520亿元的14天逆回购操作之后，银行间资金流动性稍有好转。但随着月底逆回购到期，银行间资金紧张局面可能再现，同时一月份外汇占款可能继续减少，在此情况下，存款准备金率下调的窗口或将打开。

　　房地产基本面继续寻底

　　2011年12月份单月销售备案面积2.04亿平方米，同比下降8.4%，10-12月份的单月销售面积同比出现连续负增长，增速分别为-9.9%、-1.7%、-8.4%；10-12月份的单月销售额同比也持续负增长，增速分别为-11.1%、-1.2%、-3.6%。

　　2011年12月份商品房单月销售均价4949元/平方米，为连续2个月下滑，单月均价同比增速为5.3%。较之前3个月的单月同比增速显著提升。

　　2011年12月房地产单月开发投资资金来源8038亿，同比下降17.3%，其中国内贷款1188亿，同比下降9.9%，自筹资金3001.5亿，同比增长6%，其他资金来源3799亿，同比大幅下降30.2%，而其他资金来源中以定金及预收和个人按揭贷款为主，显示出12月份虽然商品房销售额仅下降3.6%，但是企业层面的现金回款却出现了显著的下滑。

　　2011年12月份房地产开发投资额6257亿，同比增长12.5%，年尾周期性因素影响较为明显。第四季度连续3个月同比增速呈现持续回落，第四季度房地产开发投资额同比增速仅为18.76%，房地产开发投资额同比增速在全年四个季度中，呈现逐季度下滑态势。

　　预计在2012年，政策出现逆转式放松的概率依然较小，在整体房价依然较高的背景下，政策放松仅有在不触碰限购底线下的微调一种方式，而这对基本面的利好作用可能无法像2008年底那次一样显著。民生证券研究所策略团队