农林牧渔行业将面临规模化加速和产业链升级

　　下半年受通胀压力上升影响，农林牧渔行业静态PE提升至80倍，2010年动态PE达到45倍。我们认为通胀压力将延续至明年上半年，行业估值有一定支撑。2011年“一号文件”预计将继续关注农业问题，即将发布的“十二五规划”也会在政策层面给行业注入动力。

　　十二五期间农业将体现内生性增长。十二五期间，农业将在政策支持下，围绕生产能力的提高，在以下三个方面找到新的动力：1)生产标准化流程完善，种植、养殖等生产环节进入规模化快速提升阶段；2)产业链继续向上游和下游延伸，一体化趋势加速；3)新生物技术进入推广期。

　　人均收入水平的快速增长推动了消费升级。肉制品、蛋和奶的人均消费量在近20年内快速增长，粮食作物的直接消耗量逐年下降，饮食结构改变来自消费升级。预计十二五期间，国内人均收入仍会保持增长，消费升级趋势还会延续。从田间到餐桌的食物消费大产业链来看，消费升级由“餐桌”端发起，未来将进一步向上游“田间”扩张。消费升级将给农业带来经营理念上的改变，而并非饮食结构的简单改变。

　　食品饮料的盈利核心体现在三方面：品牌溢价、销售渠道掌控和服务。食品饮料行业的盈利要素是以满足消费者的需求为核心，而传统的农业盈利模式是以生产为核心，这是两者巨大差异。随着消费升级的推进以及行业一体化进程的深入，我们认为现代农业将改变传统盈利模式，重视下游消费需求。消费品行业所推行的“品牌、渠道和服务”型盈利核心思想将会带动农业公司进入新的增长领域。

　　农业投资关注规模化加速和产业链升级机会。我们看好十二五期间农业龙头公司的成长机会，龙头公司将会在产能规模提升和产业链整合两方面与竞争对手拉开巨大差距。规模化扩张将推动收入快速增长，产业链整合会提升公司盈利能力，驱动公司业绩增长加速。

　　种子、养殖、海参和番茄制品行业明年投资机会较好。耕地资源限制、劳动力成本的上升推动粮价长期上涨，我们相应看好粮食种植上游种子行业产业升级的投资机会。生猪价格和家禽价格预计明年仍会延续回升趋势，肉制品价格提升带来养殖业盈利增长，同时养殖业还存在产能规模提升的机会。海参价格在今年销售旺季中持续上涨，由于养殖海域资源存在稀缺性，长期看好海参价格上涨。本榨季番茄产量大幅下降，番茄酱价格存在上涨动力。海参和番茄酱完全不受农产品价格调控影响，价格上涨可以兑现至公司业绩增长。

　　12月初农林牧渔行业2009年静态PE达到80倍，相对溢价率达到3.3倍，目前行业估值水平较高，行业估值短期可能面临一定压力。下半年农林牧渔行业估值水平随CPI指数上升而提升，通胀水平上升期农林牧渔行业作为防御通胀的投资属性得到市场认可，行业估值水平也快速提升。

　　上一轮通胀周期，国内农产品价格上涨幅度不大。本轮通胀的前期绿豆、大蒜等小品种农产品价格快速上涨，随后棉花和白糖价格也出现明显上涨。居民消费体验的通胀水平要强于07/08年通胀。11月CPI指数创出5.1%的近2年新高，我们认为通胀压力可能会持续至明年上半年，行业高估值仍会延续一段时间。 □国都证券 徐昊