史无前例破发潮 投行难辞三宗罪

　　本周，根据沪深证券交易所公开信息，新股发行将达14只，成为2011年以来单周发行最高纪录。这一数据，在上证指数跌破2700点大关，新股频频跌破发行价的大背景下，格外引人注目。而根据wind资讯的统计，今年以来上市的新股共21家，其中已经有14只新股跌破发行价，18日A股更是出现5只新股上市全部破发的“奇观”。

　　新股频频破发，作为上市公司的第一把关人，投行在原股东与社会公众股东之间到底应该担当何种角色？而最近当当网CEO李国庆因嫌发行价过低，与“大摩女”在网上隔空对骂，也引起了市场各方对于投行所扮演的角色的高度关注。羊城晚报记者在查询大量数据和采访业内人士之后发现，对于新股频频破发，国内投行负有不可推卸的责任。

　　1宗罪：缺乏自我约束

　　发行价越定越高

　　以创业板上市的公司为例，据羊城晚报记者统计，其新股发行市盈率在新股频频破发的情况下，进入2011年，投行与发行人却变得更加贪婪，将发行市盈率在已经很高的基础上再次提高。

　　统计表明，去年开始招股的114家创业板公司，其发行后的平均市盈率为71.1倍(以2009年业绩、发行价与发行后总股本计算，下同)。在二级市场上，以截至上周五的收盘价计，全部164只创业板股票的发行市盈率为72.5倍，即去年在发行有创业板公司还能让一级市场上的认购者获得小小的盈利，但本周即将认购的五只创业板新股中，其平均市盈率达到了74.7倍！大大超过了二级市场的平均水平，这不但意味着全部认购者都面临着破发亏损的可能，更说明，在去年创业板市盈率已经达到创纪录的71倍之后，中国的投行与发行人再次将发行价拔高到近75倍！

　　中小板的情况也并不好多少。巨灵统计数据表明，去年招股的199只中小板公司，其发行后的市盈率为54.9倍，但今年开始招股的三只中小板公司，其发行市盈率已经在向创业板的股票看齐，暴增到64.9倍！也就是说，同样买一股一年可以挣一元钱的中小板股票，今年投资者要比去年多掏10元钱！涨幅高达18.2%。

　　如果有人说，今年才3只中小板股票发行，样本差距太大，不具备说服力。那么如果以去年上半年113只中小板与下半年至今以来的89只个股作一个分类的话，计算结果表明，上半年中小板平均发行市盈率为51.6倍，而下半年平均发行市盈率则大增至59.4倍，大大高于上半年的平均水平，可见整个新股发行市场自去年下半年以来圈钱力度越来越大。

　　理论上，一只个股一级市场的发行市盈率如果高于二级市场上的同类个股，将不可避免地导致这些新股上市后遭遇破发的命运。这意味着，对上市公司未来发展急需现金作出最重要贡献的股东，将不可避免地面临亏损的命运。而这在国外投行业是不可思议的行为：一旦投行与发行人总是让贡献出最宝贵的现金资源、对公司发展最重要的股东亏损的话，那么这家投行或是发行人以后的保荐之路或是再融资之路将非常艰难———市场上几乎再也不会有人愿意为这样的投行或是发行人出资了。

　　一位资深的投行人士告诉羊城晚报记者，考虑到一级市场上认购股票的股东是将真金白银交给上市公司发展，也为以后上市公司再融资着想，就算发行人的股票非常受欢迎，投行也大多会安排发行人的发行价格略为低一些，即其发行市盈率通常比二级市场上的同类个股低10%-15%，以让一级市场的投资者相对能够有一个赚钱的保证。很多投资者愿意购买高盛做主承销的股票，就是出于这样一种原因。

　　2 宗罪

　　承销费率越来越高 投资者亏损越来越多

　　中国的投行与发行人结成利益同盟军，究竟能够给自己带来多少好处呢？据深圳证券信息公司发布的《2010年度IPO上市情况分析》报告显示，2010年A股首发上市的347家公司，合计为59家券商贡献了167.12亿元的收入，是2008年和2009年承销收入总和的2.36倍。券商平均承销一家公司的收入为4816.14万元，平均每家券商的承销收入为2.83亿元。

　　报告还显示，2010年券商的承销费率有较大幅度的提高。2008年首发上市一共76家公司，承销费用为22.81亿元，平均费率为2.21%。2009年首发上市共99家公司，承销费用为46.87亿元，平均费率为2.55%。这份报告揭开的另一个谜底是，投行之所以要将创业板公司的发行市盈率抬到最高，是因为创业板的承销费率最高，平均费率达到5.24%，是主板平均费率2.57%的两倍多！而中小板的费率也相当可观，平均水平达到了4.66%，也要高出主板两个百分点。因此，在费率固定的情况下，将融资额尽可能地提高，便成为投行最直接的发财手段了。

　　但是，投行在高价发行新股给自己带来利润与奖金的同时，给参与新股认购的中小投资者带来的却是累累的亏损。统计表明，同期内上市第一天，新股参与者的亏损便高达76.7亿元！若截至上周五，更有101只新股的参与者总计亏损达到了185.4亿元！超过上述投行去年承销费用！

　　以每股90元高价发行的华锐风电为例，该股一上市便直接跌破发行价，当天收盘价只有81.37元，投行在给自己挣走2.55%的手续费的同时，给投资者带来的却是一天亏损近10%的伤痛！截至上周末，该股收盘价只有72.43元，平均收盘价为75.5元，以此计算，约8万流通股股东一周内的亏损就达1.22亿元，而主承销商安信证券与中德证券却拿走了1.39亿元的承销费！换言之———作为投行的安信证券与中德证券，从流通股东手里拿走了1.39亿元的业务介绍费，而介绍给流通股股东的，却是一笔亏损1.22亿的买卖！

　　据羊城晚报记者统计，去年以来截至上周末挂牌交易的368只新股中，截至上周末已经有101家公司跌破发行价，占比达27.4%！其中跌幅最大的是朗科科技，下跌了35.3%，跌幅第二大的是华泰证券，下跌33.5%，跌幅第三大的则为恒信移动，跌幅为31.1%。