结构性“熊途”还将继续 关注市场调仓行为

　　在持续的低迷人气和不足千亿成交量的背景下，本周市场延续此前的弱势整理格局。盘面上，与中小板和创业板个股大面积杀跌相对应的是，蓝筹权重板块表现相对强势，盘中“二八”现象再次显现。对于近期市场持续震荡、缺乏方向的态势，我们有以下一些思考。

　　首先，投资需要新的思路。资本市场是一个智力和资本高度集中的市场。回顾过去每一年，市场投资思路和盈利模式都有所不同：除了重组并购外，市场几乎每年都在更新自己的风格。即便是2006及2007年的大牛市，市场风格都有明显的区别。而2009年，则需要用“牛市思维”代替2008年的“熊市思维”，之后的2010全年都是“中小板股票”的盛宴，低估值蓝筹板块在这一年中表现则惨不忍睹，资金将概念炒作推向了极致，也由此催生出了锂电池、稀土永磁、触摸屏等超级概念股。2010年，越是高估值，越是看似的高风险，则反而相对安全，收益也相对较高。

　　不过，这种思路在2011年则出现了新的变化，虽然我们不知道中小板和创业板是否就此进入漫漫下行通道，但是有一点已经开始显现：2010年中借大幅回调之际疯抢小盘股的方法已经在2011年初便让投资者“很受伤”，中小板个股屡屡破位下跌。同时，中小板、创业板新股上市首日频繁破发宣告着中小板原有的高估值体系已经开始濒临“崩溃”。当新股估值下降的时候，市场中那些熟悉的面孔又有什么理由维持如此高的价格呢？当我们普遍用2011年甚至2012年的业绩来解释中小板目前高股价的时候，这一幕是不是和2007年也存在相似之处。

　　我们并不知道2011年市场最终会是哪一种风格，但年初以来机构大规模的调仓却有迹可循。根据Wind统计的机构仓位来看，近期机构仓位一直维持在80%以上，并没有出现伴随指数的下跌而迅速下滑。整体来看，在当前的情形下，机构要么选择较为抗跌的板块，要么就逆势选择小幅加仓。从当前的市场结构来看，年初下跌超过10%的板块分别有餐饮旅游、农林牧渔、信息设备、电子元器件、医药生物和有色金属等，而这些板块大多数都是去年的强势热门板块，其中涵盖大消费、医药、新兴产业等概念。跌幅小于5%分别是钢铁、地产、交运设备、交通运输、建筑建材、金融板块等低估值蓝筹板块。遵循上述逻辑，我们当然可以认为市场资金正从前期的热门板块调仓进入这些板块。值得注意的是，以建设银行、工商银行为代表大权重板块虽然直面紧缩政策，但是并没有跌破2010年底的低点，也许低估值才是其股价获得支撑的根本原因，投资者重新审视这些板块的相对价值才是这些行业保持相对强势的根本原因。房地产板块在调控重压下出现脉冲式反弹恐怕就是最好的例子。

　　整体而言，我们对市场谨慎但不悲观。我们都知道资本市场交易的是预期，是未来收益和风险的交换。从这一角度而言，虽然市场“熊”气十足，但我们并不悲观。因为经济最困难的时候往往是市场表现最佳的时刻。从外围市场来看，美股屡创新高，大宗商品也维持强势；当前CPI虽然较高，但是和历史相比，依然处于可控阶段，从这个角度而言，目前市场的反应显然有点过度。

　　综合来看，我们认为市场目前的这种调仓将会继续，资金将进一步从高估值高风险板块流向低估值的蓝筹板块，中小板和创业板的调整将继续。受政策紧缩的影响，短时间内市场想利用权重股板块做出方向性选择的概率较低，预计后市还将延续窄幅震荡的走势。

　　操作上，我们建议对高风险的中小板和创业板要逐步减仓。虽然很多个股下跌超过30%，但是从08年底算起，中小板综指上涨近4倍，回调的空间依然非常巨大。同时，建议积极关注蓝筹板块，虽然出现大行情的概率极低，但适度反弹的可能性仍较大。此外，关于市场普遍担忧的资金面问题，我们认为，由于筹码相对稳定，从底部反弹20%所需要的资金量并不是很大，预计目前市场调仓后的资金量基本能够满足。未来一旦CPI上行压力有所减轻，则市场反弹的动力将得到充分释放。

　□华泰证券研究所 孙立平