疫苗行业：研发能力决定投资价值(2)

　　智飞生物与GSK相似的产品进展顺利，增大新品开发的安全边际。智飞生物自研产品与GSK中国产品线重合度相对较小。我们关注即将申请生产文号的AC群脑膜炎球菌-Hib多糖结合疫苗，GSK相似产品(CY群脑膜炎球菌-Hib多糖结合疫苗HibMenCY-TT)已向FDA提交申请。A、C型脑膜炎在我国是主要流行亚群，该联合疫苗得到SFDA和中检所认可并获批的可能性很大。目前AC群脑膜炎球菌-Hib多糖结合疫苗已完成III期临床，即将申请生产批件。公司计划投资36166万元进行生产基地建设，产品有望于2013年上市。

　　智飞生物的新项目向好，但市场价值有保留。公司预计AC群脑膜炎球菌-Hib多糖结合疫苗项目带来年均营业收入18.2亿元，年均利润总额11.1亿元。基于两个单产品有转为一类苗的可能性，同时联苗主要针对高端人群，市场份额较小的原因，我们对此预计持保留态度。

　　就两个单产品均有转为一类苗的可能性而言，A、C脑膜炎球菌多糖结合疫苗在1岁龄儿童产生有效免疫应答，对原有A、C脑膜炎球菌多糖疫苗(一类)存在较大替代性。Hib疫苗已在162个国家进入免保计划，近年来Hib单苗需求量增速已较为稳定。这两类疫苗2-4年内都有进入我国免保/一类疫苗的可能性，这无疑会降低二者联苗的市场价值。就联苗主要针对高端人群、市场份额较小来看，接种次数减少带来的便利性是联苗的竞争优势，但高昂的价格将联苗主要市场限定在高端需求人群。以Hib-无细胞百白破为例，全程接种共需1832 元(3+1针)，2010年批签发只有40万针，仅占Hib单产品批签发量的1.6%。未来智飞Hib-AC脑膜炎球菌联苗市场规模取决于高端需求人群的不断上升及厂家的学术推广力度。

　　销售能力提升或为智飞生物带来惊喜。AC-Hib三联结合疫苗开发成功并上市是大概率事件，但市场价值存在较大不确定性。强大的销售能力是智飞生物的核心竞争力，目前已与默沙东签署麻腮风、23价肺炎疫苗代理协议，不排除与其他外企如GSK合作的可能性。2011-2012年业绩能否超预期，在很大程度上取决于麻腮风、23价肺炎疫苗代理业务的进展，我们将跟踪批签发数据，以推测智飞代理业务的业绩贡献。

　　科关控股生物技术有限公司已在纳斯达克上市，产品包括针对甲肝、流感、禽流感(H5N1)和H1N1流感等传染病的疫苗，在研项目包括肠道病毒71型(EV71)疫苗、肺炎球菌结合疫苗、Hib和脑膜炎疫苗等。我们尤其关注科关生物肺炎球菌结合疫苗的进展。

　　在我国，肺炎是全国5岁以下儿童死亡的首要原因之一。全球对肺炎疫苗的需求巨大，但供给却不足，已有产品价格昂贵。GSK研发的10价肺炎结合疫苗Synflorix已在71个国家获批，仅2010年上半年收入已达到1.3亿美元。现有国产结合疫苗产品多以两个抗原结合为主，而抗原数目越多，研发尤其是生产阶段对技术工艺水平要求越高。科关生物的肺炎结合疫苗研究目前走在国内厂家的前列，一旦成功上市，有望成为重磅级产品。

　　泽润生物有望第一个推出国产HPV疫苗。成立于2003年的上海泽润生物科技有限公司专注于新型疫苗研发和生产，目前拥有一个Vero细胞培养生产的甲肝灭活疫苗维罗信。泽润生物最令人关注的是宫颈癌/HPV疫苗研发进度。公司的“宫颈癌及人乳头瘤病毒(HPV)相关疾病的颗粒状多分子聚合物治疗性疫苗”项目已被列为“2010年度浦东新区科技发展基金科技重大项目资金配套项目”。宫颈癌/HPV疫苗针对种属特异性的嗜上皮DNA病毒(HPV)，预防包括宫颈癌、尖锐湿疣等疾病。目前美国许多州已将其列入9-26岁妇女免疫计划，价格约为390美元。如按照我国适龄妇女50%接种，每人接种3剂计算，理论市场为3000万剂，市场规模或可高达数十亿元。 □平安证券