估值底已过 市场底未至

　　差不多在一个月前，当谈到股市时，很多人都提到2700点将是一个底。事实上，大盘依托2700点，也确实出现过一波反弹，最后上行到2754点。而现在，股指最低已经下探到了2610点，于是又有很多人开始说2600点是个底。从盘面来看，股指也的确在这里展开了反弹。

　　现在需要讨论的问题是，2600点会是底吗？如果结合市场情绪来分析，那么问题也可以这样提：大家都认可2600点是底，这里真是底吗？回想一下一个多月前，当时大家之所以认为2700点是底，其中一个最重要的理由就是股票的估值已经很便宜了，形成了估值底。的确，当时如果以静态的角度来看，2700点是自2005年998点以来股市的第三个估值低点(另外一个是2008年的1664点)，应该说在这个位置买股票，只输时间而不会输钱。但问题也在这里，既然大家都发现这里是估值洼地，为什么不积极主动地买股票呢？如果是普通个人投资者还有点犹豫就不说了，作为专业的机构投资者，譬如公募基金，标榜是遵循价值投资的理念，它们为什么在这个时候也没有大量买入，甚至是不断减仓，来了一个“看多不做多”呢？原因在于，虽然大家都认为2700点是底，但是严峻的市场环境却并不支持这点，资金面处于不断被抽紧的状态，以至难有增量资金介入，相反却不断有场内资金流出，结果是供求矛盾进一步激化。股市也以央行年内第六次提高准备金率为契机，实现全面下滑，出现破位下行的走势。应该说，这里众人所认可的，实际上只是一个估值底，但估值底不等于政策底，自然也不会是市场底。而政策底和市场底，都不是因为认可的人多就会形成。

　　现在，股指在2600点上方又展开了反弹，那么2600点是不是一个底呢？检视一下媒体舆论，不难发现认同2600点是底的人，要比认同2700点是底的人更多。这也很正常，毕竟是股指又下了一城，股指点位越低，当然是更加接近底部。相关的公司研究也显示，即便在充分考虑经济减速的影响之后，在指数点位处于2600点附近时，很多上市公司的估值就已非常具备吸引力了。因此，现在的估值底更为明显。但是，问题在于政策。尽管时下有不少人提到，调控政策有可能会松动。但问题在于，这更多只是出于自身感受与考虑的一种草根看法。如果大家换位思考的话，一定会发现，面对沉重的通胀压力，央行需要采取有效手段予以抑制。而既然从金融的角度说通胀是一种货币现象，那么央行自然就一定会在回笼货币上做足文章，因为只有这样才能够减少需求，达到控制物价过快上涨的目标。而在这过程中，提高准备金率要比提高利率更有效。特别是在当前市场利率已经明显超过储蓄利率的背景下，准备金率作为数量工具的重点，一定会被反复使用。从这个角度来看，由于现在通胀仍然处于高位，因此调控就不可能会放松。尽管准备金率已经达到了21.5%这样的超高位，但是继续提高的可能完全存在。这也就是说，股市的政策底并没有出现。鉴于银根还会进一步收缩，市场资金面紧张的局面也还会延续，由此所导致的股市过度下跌现象，就会不断出现。因此，这里也就不会出现所谓的市场底了。

　　什么时候出现政策底乃至市场底呢？这要结合多种因素来分析判断，远不是像估值底这样只需看上市公司的动态与静态的市盈率等就可以得出结论。事实上，多数人所认可的估值底，其实际意义有限，行情的运行不可能就这样简单，这或许也可以说正是股市的魅力所在。因此，现在的投资者，还是要紧盯着市场上各种因素的变化，特别是要关注宏观经济政策的走向，要依据这些因素来判断市场趋势，而非只是关注估值底。应该说，现在估值底是到了，但是大家都认可的估值底，在多数情况下不会是一个真正的底部。在股市有所反弹的时候，尤其要认清这一点。 　□申万研究所 桂浩明